2​华熙生物卖水:第四曲线还是智商税?

作者|马戎   来源|新熵(ID:baoliaohui)

在A股投资者群体中,科创板上市公司华熙生物的绰号是“女神概念股”,创始人兼董事长赵燕则被称为“玻尿酸女王”。

原因有二。首先,华熙生物以透明质酸研发起家,主要客户来自服务于颜值经济的医美行业,以及追求颜值提升的女性。

其次,华熙生物有一整套貌美如花的名头——科创板医美第一股,世界最大透明质酸原料供应商,且占据医美这一高增速赛道,从上游原料,下游医疗终端产品及化妆品、食品均有涉猎。

而透明质酸就是人们俗称的玻尿酸,人体皮肤的成分之一,可用于面部注射,达到除皱和修饰脸部的效果。

4月29日,华熙生物发布2021年一季度财务报告。从财务数据看,华熙生物的成绩单堪称惊艳。单季度营收额从去年同期的3.6亿增至7.7亿,增幅高达111.12%;扣非净利润从0.94亿增至1.39亿,增幅48.27%。

从高达156倍的动态市盈率看,资本市场对华熙生物增长前景的乐观态度不言而喻。

值得注意的是,与此前披露的财报不同,此次一季报并未披露具体营收结构,根据安信证券估算,华熙生物一季度原料业务营收同比增速约为10%,医疗终端业务约为120%,功能性护肤品业务约为240%。

尽管财报数据显著超出预期,但投资者对华熙生物的此次成绩单反应冷淡。截至4月29日收盘,华熙生物股价下跌1.74%,成交额较前一交易日基本持平。

作为科创板上市公司,华熙生物高估值的逻辑并非来自研发创新,而是来自玻尿酸原料本身的商业领域扩张。从医美用品到美容用品再到食品,每一轮扩张都为这家玻尿酸龙头带来新的想象空间。问题是,这场玻尿酸的无限游戏,还能玩多久?

第四曲线战争

位于山东济南市历城区的世界透明质酸博物馆,有一株华熙生物的“生命树”——生物活性物质、研发体系、业务结构、产品结构分别组成树的枝干茎叶。

而博物馆本身,是华熙生物对外营销的得意之作。相关报道显示,透明质酸博物馆将树立玻尿酸产业文化标签,并推动产业自信转化为文化自信、民族自信。

巧合的是,该博物馆的开馆时间,正逢华熙生物处于重要转型期。

在2021年以前,华熙生物为“三驾马车”的驱动模式,业务包括玻尿酸原料供应业务;主要应用于医美行业的“润百颜”、“润致”系列注射剂、填充剂等医疗终端产品;以及“润百颜”、“夸迪”等品牌下的功能性护肤品。

从营收结构看,2020年,华熙生物的功能性护肤品营收额首度超过玻尿酸原料,成为公司的支柱业务。从毛利率看,原料业务毛利率为78.09%,而功能性护肤品毛利率略高,达到81.89%。

背后逻辑是,华熙生物的“第三曲线”开辟成功。

在2012年成立以前,华熙生物的营收依赖玻尿酸原料,增长来源于对化妆品级玻尿酸、食品级玻尿酸的品类扩张;2012年,“润百颜”作为医美产品获批,为华熙生物成功开启了医疗终端产品的第二曲线;2017年,玻尿酸化妆品为华熙生物开启第三曲线。

眼下,平台正面临新的机遇。今年1月7日,国家卫健委批准华熙生物申报的玻尿酸可在普通食品中添加,范围包括乳及乳制品、饮料类、酒类、可可制品、巧克力、糖果、冷冻饮品。

15天后,华熙生物闪电推出玻尿酸食品品牌“黑零”,范围涵盖咀嚼片、软糖、西洋参饮等。3月,华熙生物再推出玻尿酸饮用水“水肌泉”。从对玻尿酸食品赛道的抢占速度看,华熙生物显然将自身“第四曲线”的赌注押在了这里。

转型背后,是传统业务增速的显著放缓。

近年来,华熙生物的玻尿酸原料业务遭遇显著的增速放缓。在去年暴发的新冠疫情冲击下,下游食品、化妆品工厂遭遇生产停滞等冲击,医美行业则遭遇客流骤减。从2020年2月起,全国多个省市地区发布通知,要求医美机构中非必需诊疗项目全部暂停,只保留必要的急诊服务。

体现在华熙生物的全年财报中,则形成一片狼藉——原料业务负增长;医疗终端业务增速从54.83%骤降至18.75%;B端业务全面塌陷。

相比之下,C端的功能性护肤品业务逃过一劫。

尽管疫情期间的禁足限制了用户对化妆品的消费欲望,但以线上为主的销售模式,使护肤品业务在疫情冲击下仍取得高增长,并使华熙生物免于疫情下的整体营收萎缩。信达证券数据显示,截止 2020 年,华熙生物旗下主要功能性护肤品牌润百颜、夸迪、米蓓尔、肌活的天猫渠道销售分别占比 58%、57%、49%、77%。

这也是华熙生物下定决心要打第四曲线战争的原因。当疫情时期的B端业务充分暴露增速天花板与抗风险能力弱的弊病,唯有在食品赛道复刻化妆品的高增速,才能使公司逃离天花板。

小步研发,大步营销

随着C端业务权重的逐步上涨,华熙生物正面临创新概念的褪色。在享受第三乃至第四曲线高额增速的同时,华熙生物也在承担营销费用急剧增长的代价。

4月7日,在外界无休止的“透明质酸食品=智商税”质疑面前,华熙生物召开媒体沟通会,董事长兼总经理赵燕反驳“智商税论”称,口服透明质酸是新事物,大家了解不够,质疑很正常,在美国、日本等发达国家,透明质酸作为食品原料已经有二十至四十年历史,如果真是“智商税”,消费者绝不会认可。

赵燕表示:“不要在创新成果还未上市的时候,市场面就是一片棍子,把创新扼杀在摇篮里,请给创新多一点包容。”

而事实上,食品级玻尿酸原料在国内早已存在,只是受限于我国的玻尿酸普通食品政策无法进入市场,原料只能用于出口海外市场。2008年,我国的玻尿酸保健食品才放开,而玻尿酸应用于普通食品直到今年1月才获批。

而赵燕口中的创新,只是将日美等发达国家走红的玻尿酸食品品类,由华熙生物主导并打开国内市场空白。

与此相反,尽管在服务科技创新企业的科创板上市,但华熙生物正在向依赖C端品牌的消费企业靠拢。

今年第一季度,华熙生物的研发费用率约为5%,而另一主攻医美玻尿酸产品的上市公司爱美客的研发费用率约为9%。而在销售费用率一侧,爱美客为10.67%,而华熙生物高达43%。

原因是,相比爱美客以B端医疗机构为主的客户群体,在功能性护肤品的第三曲线开辟后,华熙生物的主要客户越来越偏向C端用户。

反映在营销动作上,你可以在小红书、知乎、微博等平台看到华熙生物的内容投放;在薇娅、李佳琦和罗永浩的直播间,看到主播推荐华熙生物旗下护肤品;在抖音,华熙生物甚至开辟了官方直播间进行带货。

从业务结构看,这无疑是华熙生物的成功之处。C端业务的拓展,在疫情期间为华熙生物带来极强的抗风险能力。

而营销扩张也有代价。从2018年底,润百颜旗下故宫口红在网络蹿红以来,华熙生物几乎整个C端业务不得不走上依赖营销获客的单行道,尽管华熙生物在短期内通过营销策略打赢了初期增长战争,但如何长期占据用户心智,提升复购率,仍是公司需要解决的问题。

谁的智商税?

最近,消费者悦悦收到了朋友赠送的华熙生物玻尿酸饮用水,她对「新熵」表示,玻尿酸饮用水的零售价格大概在8元每瓶,她抱着好奇心理喝完一瓶后,未察觉出任何效果,“总有种智商税的感觉”。

在小红书,有关玻尿酸食品的用户种草内容随处可见:“一瓶玻尿酸饮用水,相当于四张面膜,3支美容剂”。

此前,《中国消费者报》针对华熙生物玻尿酸食品的报道引发巨大争议。矛盾集中在华熙生物的宣传方式上,按照规定,此次华熙生物推出的普通玻尿酸食品不得宣传功能。而水肌泉产品的宣传语十分模糊,官网信息显示,水肌泉“致力于让人们在喝水的同时就可以补充玻尿酸……美美的喝水,喝水美美的。”

就玻尿酸食品的功能问题,「新熵」联系华熙生物方面,但并未获得回复。

在赵燕看来,玻尿酸食品在海外市场的成功能够证明其价值。在媒体沟通会上赵燕表示,玻尿酸功能已有多家科研机构证实,相关文献超过上万篇。其中,华熙生物首席科学家郭学平曾参与论文《口服透明质酸对皮肤水分的改善作用及体内抗氧化作用研究》的发表,研究结论是,口服透明质酸可改善人体水分,具有体内抗氧化作用,且口服安全性高。

反对声音同样存在,华东理工大学生物工程学院教授刘少伟认为,玻尿酸是一种糖,在体内会分解为小分子糖并进入代谢,其原始结构会发生改变,而现有实验尚未证明其分解程度。

这意味着,口服玻尿酸即便能产生补水效果,其效率也极低。原理与胶原蛋白类似——经过人体消化系统处理后,原物质很难直接作用于肌肤。

「新熵」注意到,目前华熙生物已经在官网“功能性食品”下线“黑零”系列品牌。而根据华熙生物计划,黑零将推出“透明质酸白芸豆纤体咀嚼片、透明质酸GABA舒眠抗衰软糖、透明质酸GABA叶黄素酯脑活力UP明目软糖、透明质酸西洋参饮、透明质酸胶原水光饮、透明质酸GABA胶原燕窝饮”等六款产品,在玻尿酸食品赛道持续深耕。

在郭学平看来,华熙生物正在推动一份大事业。玻尿酸的原料价格较低,食品成品售价较高。由于我国玻尿酸食品尚未放开,中间的巨额利润被外企赚走,而有相关需求的国人只能通过海外代购消费玻尿酸食品。

事实是否真的如此?水肌泉天猫旗舰店信息显示,截至目前,店内最热门规格420ml*6瓶装玻尿酸饮用水的总销量为2171单,买家评论显示,相当一部分消费者抱着“好奇”、“玩玩”的心态下单,实际体验也是“和普通水没区别”。

从用户反馈看,郭学平口中那部分“有需求无法满足,只能代购解决”的玻尿酸爱好者,总量似乎并不多。事实上,在华熙生物C端产品体量崛起的过程中,遍布网络的营销内容起到了关键作用。高达43%的销售费用率也表明,与其说是需求先行,不如说华熙生物C端产品依赖概念先行。

从价格看,玻尿酸饮用水的价格,约为同规格纯净水的4-8倍;从宣传策略看,强调美容作用的玻尿酸水始终面临政策风险;从用户反馈看,越来越多的用户将玻尿酸食品划入“智商税”序列。想寻找“第四曲线”的华熙生物,显然还有更多路要走。